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久保田成長研究所
代表　：　久保田十司夫

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voluntarySight
ページ１４

１９９４年のＦＦ金利の急上昇後は１９９５年の超円高を思い出す。長期金利も急騰して米国経済が崩れる。ドル売り圧力が円に集中した。貿易黒字が日本にはあった。そこに着目した円買いが集中した。欧州は既にその通貨高で貿易黒字は吐き出して、為替は戻り基調になっていた。円にそのターゲットが向かったのは記憶に新しい。日本の経常黒字も５兆円に向かった。円高効果ははっきりと現れた。１９９６年。米国が高度情報社会の構築の追い風を受けて力強い成長路線を得た。ドルに資金が集まる。円高にあえぐ日本経済が救われた。１００円／ドルを超える円高は１年しか続かないって俗説だよ。その当時は経済状況がそうさせただけ。現在は米国の貿易赤字は７０００億ドルペースにある。日本の経常黒字は１８兆円ペースだ。このドル安圧力。円高圧力は当時とは状況が違う。現在はこれだけのドル安圧力をもろに受けてる。米国の長期金利を上げて。ドル安を進めて。ドルを買ってくださいって方向に進む。このドル安圧力はそんな性格を持つ。長期金利を急騰させる。ドル高でドル買いに真空地帯が発生して長期金利が急騰する。米国経済を崩す。１９９５年の再来だよ。超円高、記憶に新しい。ＦＦ金利が上昇、長期金利は上昇したい。ドル高でドル買いに空白、長期金利が上昇しない手は無い。巨額の米国の貿易赤字によるドル安圧力に、長期金利の上昇による米国経済の崩れによるドル安圧力が加わると目も当てられないよなー。１００円／ドルを超える円高は１年以内に収まるって俗説だよ。
2005.3.3

住宅価格上昇、持続は不可能だよ。何れピークアウトする。住宅着工件数がサチレートする。住宅価格上昇もサチレートする。その上昇が何れ止まる。２００４年のような価格上昇、続くものじゃない。住宅価格が上昇する。この上昇分を担保に消費者が銀行からのローンを増やす。この消費の財源も無くなる運命にあるんだよ。住宅価格の上昇が頭打ちになる。消費の勢いもそうそう保てるものじゃ無い。米国は経済は低成長にソフトランディング途中にある。株式市場の上昇と住宅着工・価格上昇による米国経済消費財源の提供もそろそろピークアウト、サチレートのステップにあるんだよ。米国経済はソフトランディング、低成長に着陸を目指している所だよ。１９９６年と比べてもこの二つの要因は米国経済牽引要因から無い状態になる。逆に２兆ドルの財政負担、公的年金に必要だと議論が始まっている。ベビーブーマーの年金生活入りが始まる。その財政破綻を防ぐ、負担増の議論が続く。高度情報社会の構築、株式市場の上昇、住宅の活況に勝るとも劣らない経済の牽引力は２００５年、２００６年には無いよ。数年、無いよ。１９９６年の再来は無いよ。金利上昇のし過ぎは米国経済を崩す。

米国の貿易赤字によるドル安圧力に加えて、米国経済が崩れる事によるドル安圧力が加わったら、最悪だ。中途半端にドル高を維持して、米国経済が崩れる。さらにドル安圧力が増幅では情け無い。
2005.3.4

米国　非農業部門の雇用者数とその増減　　この１年の状況
	製造業	小売業	事業所サービス	教育・健康サービス	医療サービス	政府	合計
２００４年１月	１４３１万人	１４９８万人	１６１７万人	１６７４万人	１２２１万人	２１５２万人	１億３０１９万人
２００５年１月	１４３０万人	１５０９万人	１６６７万人	１７１９万人	１２６０万人	２１７１万人	１億３２５７万人
増減	−１万人	＋１１万人	＋５０万人	＋４５万人	＋３９万人	＋１９万人	＋２３８万人

米国　企業収益の推移　年換算
	２００１年	２００２年	２００３年	２００３年			２００４年
				�U	�V	�W	�T	�U	�V
企業収益	７６７３億ドル	８７４６億ドル	１兆２１１億ドル	９８６２億ドル	１兆５７１億ドル	１兆１２９１億ドル	１兆１６５６億ドル	１兆１７３９億ドル	１兆１１８０億ドル
前期（前年） 増加率		１４．０％	１６．８％	７．７％	７．２％	６．８％	３．２％	０．７％	−４．８％

米国企業部門のお金の回転力、米国の雇用の創出力が試されるステップにあることは間違い無い。これだけの企業収益を得られる状況になったのだからその資金をしっかりと回転させて企業部門が米国経済を牽引する、この期待は大きい。２００４年第三四半期にその収益が既に減少に転じた。これも危惧してきた。企業部門がその資金を自己回転させる。さらに企業収益が増加するステップに入っていれば心配ないが、企業収益が減少に転じたことはその回転力に疑問も残る。米国経済に株式市場で増幅した資金や、住宅関連で増幅した資金が縮小されてゆく毎に企業収益も減少する、では心もとない。サービス部門の雇用創出は潤沢な資金を株式市場や住宅関連で得た資金による要因が大きいんじゃないかと考えている。金利上昇は株式市場や住宅関連には逆風に違いない
2005.3.4

ＮＹダウ	ナスダック	米　長期金利
１０，９４０ドル	２０７０ポイント	４．３１０％

外国為替レート
１．３２５１ ドル／ユーロ	１０４．７９ 円／ドル	０．７９１７ ドル／豪ドル	１．９２２８ ドル／英ポンド	１．２３２４ カナダドル／ドル

日本　２００５年１月　対内／対外　証券投資のネット流入状況　財務省
２月	居住者	非居住者	ネット流入
３０日―５日	−２４５９億円	１兆１７５５億円	９２９６億円
６日−１２日	７５０７億円	８５５１億円	１兆６０５８億円
１３日−１９日	３９６０億円	６７６億円	４６３６億円
２０日−２６日	−２７３８億円	−３５６４億円	−６３０２億円

次は１００円／ドル突破の円高、だろうなー。投機ポジションが円で軽くなった。証券投資筋が本気で円売りドル買いに転じているとも思えない。円についてもドル高のピークは既に付けているよ。次は１００円／ドル突破のドル安のステップが有るんだろうなー。ＩＭＭ投機ポジションの円買いをそのドル買戻しで６万枚も処理した。今度はこのドル買い戻しは無い。投機ポジションは軽い。今度は１００円／ドルを突破してゆくよ。日本の経常黒字は巨額だ。円買い圧力は強力だ。１９９５年は５兆円まで縮小した。超円高で。企業や政府の尻をたたいた。心地よい為替水準では企業も政府も経常黒字の削減には動かないよ。何れ円売りドル買い方が押されだす。今度は１００円／ドルを突破してゆくよ。経常黒字が５兆円に向かう姿が見えるまで戻ってこない。米国に１９９６年の再来は無い。１９９５年の超円高の可能性も否定できない。１０年も経つとそのインフレの差異から当時の超円高も今回はただの円高だろうけど。その水準の認識はインフレの差異で修正されている。
2005.3.5

商業筋が本気で米国の貿易赤字によるドル売りを支える。この巨額の貿易赤字の持続と商業筋のドル買いの持続力、商業筋が負けるよ。時間の経過と共に間違いなく商業筋がドル安による損失を又、被る。１１０円／ドルでこ被ったように、１０５円／ドルでも同じように被るよ。時間の経過と共に商業筋が押されだす。この為替水準では同じことの繰り返しになる。半年、持たないだろうなー。巨額のドル買いを持続させる。抜けてゆくよ。残った商業筋が抜けた分も加えてドル買いをしなければ活けない。頑張れば頑張るほどドル買いのその資金、必要額が増えてゆく。頑張ったところほど更なるドル安による損失が大きくなる。巨額の貿易赤字の持続力は強力だ。
2005.3.7

外国為替レート
１．３３５１ ドル／ユーロ	１０４．６５ 円／ドル	０．７９８５ ドル／豪ドル	１．９２９９ ドル／英ポンド	１．２１２４ カナダドル／ドル

海外居住者による日本への証券投資、２００４年は１４兆９８８４億円になった。日本に居住する人の海外への証券投資は１８兆７７６３億円、日本からの流出になった。対内証券投資と対外証券投資のそのネットは日本からの流出、３兆７８７８億円になる。企業による直接投資を除いて考えるとこの証券投資が日本の経常黒字をバランスさせるものでなければ活けない。証券投資はこの経常黒字をファイナンス出来ていない。１５兆円近くのマイナスである。これが円高圧力になる。日本の経常黒字、１８兆円、日本への海外からの証券投資、１０兆円なら、日本から２８兆円が海外に証券投資されてゆかないと為替はバランスしない。このバランスが崩れているから円高圧力が持続する。日本の経常黒字が削減される。これなくして円高ピークは無いよ。この水準では日本の投資家は２８兆円の証券投資を海外にしないと活けない。２００４年は１０兆円のショートである。このショートが円高圧力に２００５年はなる。
2005.3.9

外国為替レート
１．３４４３ ドル／ユーロ	１０３．９４ 円／ドル	０．７９５７ ドル／豪ドル	１．９２９７ ドル／英ポンド	１．２００２ カナダドル／ドル

日本勢による海外証券投資、勢いは今年になってない。対外証券投資、その勢いは無い。資金を国内に戻す動きの方が優勢だ。海外投資家による日本国内への証券投資、年初の勢いは無くなっているけど、その対内証券投資、そろそろその転換期、早くも来たんじゃないかな。中長期債権と短期債権の投資家が資金を日本から戻す動き、落ち着いたんじゃ無いかな。先行きを円高と見る。そのように見るようになるとこの動きはストップする。ストップしたんじゃ無いかな。証券投資筋は日本の経常黒字をファイナンスするような状況に現在は無い。輸入企業筋の円売りドル買いがそれを円高方向に切り下げてゆけばじわじわ円高が進む地合いに成っているなー。輸出企業筋の円買い水準がこの動きにじれ、その円買い水準を円高方向にシフトさせてゆく事になりそうだ。輸入企業と輸出企業の為替認識のギャップは投機筋や短期筋が埋める。証券投資筋は日本の経常黒字をファイナンスする気持ちは現時点で無いよ。
2005.3.11

外国為替レート
１．３４２９ ドル／ユーロ	１０３．８５ 円／ドル	０．７９２２ ドル／豪ドル	１．９２４２ ドル／英ポンド	１．２０７３ カナダドル／ドル

米国への海外居住者による証券投資筋、肩を落としているんだろうなー。ユーロや円の為替水準でゆくと、１．２２ドル／ユーロ、１１０円／ドルで盛んに米国の証券を購入してた、２００４年は。今はその勢いもはや感じられないものなー。米国の貿易赤字が月、４００億ドルの水準から６００億ドルの水準に上昇してきたのは大きい。同じ証券投資を行っていてもネットでは２００億ドルの減少になる。米国の証券投資も１００億ドル程度、逆に昨年末は減っていたからネットではこれを加えて、３００億ドル程度の減少になる。厳しいよ。この減少がドル安圧力になった訳だから。この水準で証券投資筋がドルを買い上がらない。為替の動きに現れているよ。米国の貿易赤字が６００億円、ネットでの対世界証券投資が６００億円なら、ファイナンスには問題ないけど、投機筋や短期筋のドル売りを吸収する余力はもはや此処には無い。ドル安、進むよ。一年前の勢い、もはや証券投資筋には無い。巨額な米国の貿易赤字をファイナンスするって大変なことだ。貿易赤字の持続力に対内・証券投資筋が負けるのは自然な事だけど。ネットで月６００億ドル程度の証券投資ではドル安の方向、だよなー。
2005.3.12

米国の貿易赤字を削減できるドル安水準までドル買いを我慢しないと、駄目だよ。結局はそのドル売り圧力に屈してドル安方向に様子見になる。２００４年は結構、ドルを買ってた様だけどその資金も自国通貨換算では為替差損で利益は無いだろうに。米国の貿易赤字削減が着実に進まないと、反転は無い。一時的な調整に終わり、再びドル安方向に進む。これだけ巨額の証券投資を米国に流れ込ませなければ活けない状況はそうそう続けてゆくべきものでもない。持続的なドル安はその流入した資金さえその使い道に米国国内が困る。企業部門だけがその資金の受け皿では無い。運用競争をする筋はその資金をドル安による損失をミニマムにする投資行動を取る。ドル安方向にある間はこの資金逃避は持続的になる。商品市場に流れ込みもする。緩やかなドル安が商品市場の高値安定の元凶になる。緩やかなドル安が商品市況に流れ込む資金に持続力を与える。中途半端なドル安は２００４年に米国証券を買った投資家自身にその後のドル安で自国通貨換算で損失になったばかりでは無く、商品市況高騰の原資をも提供した。
2005.3.12

為替に介入して外貨準備を増やしている各国の中央銀行や政府といえども、その資金の運用とは無縁では無いよなー。逆ザヤに陥っているならなおさらだよ。ドル安が持続的に、緩やかに進む。その運用先を分散するのは至極当然だよ。日本のようにゼロ金利で借金をしているなら、その運用ニーズも低いだろうけど、すべてが日本と同じような環境には無いでしょう。７０００億ドル、年間、７０００億ドルをも米国に集めて、その後のドル安、このドル安を見て、次の介入資金は米国から分散も、ドルから分散も行う。当然だと思うよ。２００４年は米国への証券投資、９０００億ドル程度まで行ったんじゃ無いかなー。この９０００億ドルは結構、ドル売りにも回って行ったんじゃ無いかな。為替介入資金がドルで運用されてきた状態から分散されていったと認識できる集計も公表されているし。米国の貿易赤字が削減されないとドル安は持続する。

ドル安は必ず米国の貿易赤字を適正水準に戻す。これは間違いない。極端な言い方をすればドルが今の１割の水準にまで安くなったらそうそう今の輸出、米国に出来ないでしょう。そこまでドル安が進むことは無いけど、バランスできるドルの水準は存在している。７０００億ドル、９０００億ドルと米国に証券投資してもドル安は進行した。貿易赤字が増えるような為替水準でドルを買っても駄目だっていう事だよ。調整は途中で入っても、米国の貿易のバランス、それを目指して持続的にドル安は進むよ。そのピークにすばやく持っていったほうが商品市況も安定するて言うことだなー。

緩やかなドル安はドルからの資金逃避も持続させる。新規にどんどん入ってくるもの、この中からドル逃避資金も発生する。ドル資産離れとは感覚が違う話だなー。ドル資産離れと言う状況になったらドル暴落だよ。年間７０００億ドルなんていう規模で新規に米国証券投資を集める。持続不能だよ。緩やかなドル安は百害あって一利なしだ。米国の貿易赤字は巨額過ぎる。これをファイナンスする米国への証券投資、巨額過ぎる。せめて年間３０００億ドル規模の証券投資で収めないと活けないよ。

各国は内需拡大でその貿易黒字を吸収しないよ。米国の貿易赤字は巨額過ぎる。日本とＥＵに先ずはその矛先が向かうのは必然だよ。その貿易黒字、減って行かない。必ず減る為替水準は存在している。ユーロは１．４０ドル／ユーロを覚悟して輸出企業には為替ヘッジを勧めるって言う声も上がった。今年は１．４０ドル／ユーロに向かうと言う声も出ている。円は１００円／ドル突破は必要だな。９０円／ドル、８０円／ドル、７０円／ドルとその貿易黒字を削減する水準は必ずある。８０円／ドルなら自動車も輸出競争力を失う。１００−８０円／ドルの間に貿易をバランスさせる為替水準が存在している。米国への巨額の証券投資の流入は持続できるものでは無い。
2005.3.13

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